李迅雷：A股政策底已明显，估值水平全球倒数，美国加息好比老人吃补品

核心观点：

1、经历这轮下跌后，A股估值已经处在合理水平，风险溢价也有点偏高，相对配置价值已逐步显现；此外，A股市场的政策底已经比较明显了，扰动因素也在逐步消退。

2、不同于欧美市场，A股退市率太低，不利于优胜劣汰。

3、目前A股市场的估值水平显著低于成熟市场，无论是沪深300还是上证综指，估值水平在全球主要经济体的股市中已经排名倒数了。

很多国有企业上市公司的估值水平已经跌破净值，投资价值显现出来了。

4、美联储加息缩表背景下，我们的货币政策空间非常有限，我的观点是还要继续加大财政支出的力度来刺激经济。

5、总体来讲，中国的制造业的增加值等于美国加上欧盟，这是绝对优势。但就本世纪而言，全球产业链转移到中国这一站基本就结束了。

6、如果美国采取那些金融制裁措施，不把人家持有的美元资产当作合法的资产，那么势必会影响美元的信用，也会降低美元作为国际货币的地位。

7、加息不是错误选择，但现实的情况是大家的日子都不好过，美国经济也要通过刺激才能够维持增长，像老年人他要不断吃些补品，才能够维持比较好的状态。

6月18日下午，中泰证券首席经济学家李迅雷在凤凰网主办、凤凰网财经承办的“2022凤凰网财经（夏季）云峰会”资本市场环节发表演讲，并作出了上述判断。

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两大黑天鹅事件影响

今天演讲的环节是资本市场，主题是风险和机遇。

今年以来，全球经济有两大黑天鹅：一是俄乌战争，二是国内疫情的发散。这两大黑天鹅事件对全球经济都带来了一定的负面影响。

比如原油价格的上涨， 由于俄罗斯是全球原油的第二大出口国，同时乌克兰又是欧洲的粮仓，目前全球粮食价格显著上涨，近期油价还在继续涨。尽管美联储已经开始加息缩表，但遏制通胀的效果恐怕没这么好，所以中国资本市场也受到了一定的影响。
不过，从5月份数据来看外资还是出现了净流入，最近指数也维持在3000点以上，基本上已经稳住了，但是后续的影响还是值得防范。这是短期影响。

从长期来看，中国经济受到长周期的影响，而随着人口即将负增长及房地产下行拐点的出现，传统的拉动经济增长的模式必须得到转型，从房地产、投资、消费、出口这些方面今年都有所变化。
房地产目前投资负增长，4月消费数据也是负增长，所以我们中国经济从过去过度依赖于房地产，依赖于出口的模式更多要依赖于我们新的动能，那么在股市方面它也表现为，很多股票预期不佳，估值水平出现下移。

A股市场政策底已明显

不过经历此次下跌之后，A股的估值水平已经处在合理的水平，风险溢价也有点偏高，相对配置价值已经逐步显现出来了，这也给我们带来了一定的投资机会。
目前来看，A股市场的政策底已经比较明显了，扰动因素也在逐步消退。例如，随着上海6月1号后解封，整个人口流、资金流和物流逐步恢复正常，这对市场起到了一定的提升作用。接下来，对内方面，经管委强调“欢迎长期机构投资者增加入股比例”，政策层面会更加支持长期资金的入市。对外方面，中国政府表示将继续支持各类企业到境外上市，内地与香港的监管机构要加强沟通合作，鼓励中国的资本市场双向扩容，增强国内市场对外资的吸引力。

外资在A股市值比例提升空间很大

目前，外资在A股市场中的流通市值的占比在3.68%左右，这个比例比起东亚的其他市场是非常低的，韩国、印度、日本基本都是在20-30%。
未来外资在A股市场的市值占比还有很大的提升空间，这也为价值投资、为增强优质蓝筹股的吸引力提供了资金上的空间。

险资配置权益类资产比例较低，有待提升

此外，保险资金在整个权益资产的配置比例还是比较低的。2020年《中国保险业风险评估报告》披露，九成保险公司的股票配置比例低于10%，与监管部门给予的45%上限差距甚远。
我们应该采取更多举措，来鼓励保险资金增加对权益资产的持有。最近国务院颁布的《关于推动个人养老金发展的意见》明确，个人养老金的资金账户可以购买的产品包括商业养老保险和公募基金，这就意味着养老的第三支柱也将给市场注入新鲜血液，与美国的401K类似。同时，险资对权益资产的配置比例之所以那么低，主要还是与政策有关，比如对长线资金的税收激励政策还不够优惠。另外，会计准则也不太利于险资增加对全资产的配置。
我觉得可以改革长期股权投资的成本计价法，在长期投资期间的首尾两端核算投资收益，并免除所得税。这样有利于解决市场高波动与净值回撤的容忍度较低之间的矛盾，从而吸引长期资金入市。随着经济的转型，房地产在居民家庭的资产配置中的比重会下降，这也给权益资产市场带来了很大的机会。

A股退市率太低，不利于优胜劣汰

从长期来看，美国、欧洲等成熟市场的股市表现都比较好，尽管经济增速比较低，但退市率比较高。比如纳斯达克自上市以来退市的股票超过1万家，目前还剩3000多家，在这里面选出100家作为一个成分股指数，可谓是优中选优。相比之下A股的退市率太低，不利于优胜劣汰。所以我们未来还是要严格执行有关退市的规章制度，保持中国资本市场的良性循环。

A股估值水平低于成熟市场，沪深300、上证在全球倒数

与此同时，目前A股市场的估值水平显著低于成熟市场。无论是沪深300还是上证综指，估值水平在全球主要经济体的股市中已经排名倒数了。因此，我们应该鼓励国资回购股票来进行混改。尤其是现在很多国有企业的上市公司，它们的估值水平已经跌破净值，投资价值是显现出来了，但如果能够让更多长线资金来买低估值的国企股，或者国资直接来回购自己股票，亦或让长线资金进入估值水平更低的港股市场，那么将更有利于增强投资A股和港股的市场信心，共同促进资本市场的繁荣。

对话环节:

目前货币政策操作有限，加大财政政策更直接

问：为了应对当前的经济冲击，更优先执行的是货币政策还是财政政策？李迅雷：在经济上行和过热的时候，货币政策的收紧作用更明显；目前整个经济依然有下行的压力，因此主要还是靠财政支出的增加、对企业实行减税降费来拉动基建投资及消费等，财政政策更加直接。

美国在2020年疫情暴发的时候更多使用财政政策，与2008年次贷危机时主要用货币政策形成了鲜明的对照。在美联储加息缩表的背景下，我们的货币政策空间也非常有限，我的观点是还要继续加大财政支出的力度来刺激经济。

本世纪，全球产业链转移到中国这站基本结束

问：最近网上有一个很火的说法：“越南会对中国的产业链产生很大的冲击”，越南会不会完全替代中国？李迅雷：越南因为人均GDP低，所以劳动力成本也非常便宜，即便美国没有刻意削弱中国的产业链，中国本身的很多企业也会把部分加工业放到越南。所以从总体来讲，中国的制造业的增加值等于美国加上欧盟，这是绝对优势。就本世纪而言，全球产业链转移到中国这一站基本就结束了。一方面我们不要夸大越南对中国的威胁，另一方面也要客观看待这个问题。越南还没有步入人口老龄化的阶段，而中国已经深入人口老龄化了，再过10年就是超级老龄化。所以中国的产业未来部分转移到低收入国家也难以避免。但是，我们依然要发挥我们的优势，加大对外开放的力度，来避免产业很快地空心化。总体而言坚持五中全会提出来的“国际国内双循环”的新发格局就行。

美联储加息好比老人吃补品，无奈之举

问：李总最近的微博里有个说法：美联储加息进程开始后，美股有一个下跌，同时本国的物价水平也没有遏制住，美国经济可能陷入滞胀。在您看来美联储加息是一个错误的选择吗？李迅雷：加息不是错误选择，但现实的情况是大家的日子都不好过，美国经济也要通过刺激才能够维持增长，像老年人他要不断吃些补品，才能够维持比较好的状态。

所以现在全球主要经济体没有一个经济体日子好过的，在这种情况下，美联储的加息实际上也是无奈之举。

按道理，这么高的通胀早就应该加息了，但它担忧加息会引发股市的下跌和经济的过快回落，所以一直比较犹豫。但是希望通过加息缩表，让经济平稳、又不让股市不跌，同时通胀回落，没有这么好的事情。从目前美股表现来看，我认为美联储的加息和缩表的时间可能要比它原先议息会议所表态的短。可能美联储也想利用这种预期来引导市场，而不是实实在在地拼命加息或缩表，因为主要经济体都有它的难处。

长期对A股乐观

问：A股在经历了盈利下跌之后，最近有反弹企稳现象。从长期看，这是一个反弹的前奏吗？未来A股指数还有没有上升的机会？李迅雷：无论是欧美股市还是其他市场，指数从长期来看都是上涨的，跟随着的是经济上涨的趋势。所以把历史拉长来看，我们应该要乐观。

美国滥用金融制裁损害美元信用

问：这一次俄乌冲突中，美国对俄罗斯实行了非常严厉的金融制裁，引发了这样的担忧：各个主权国家手里持有的美元资产，是不是只有美国承认才算是资产？如果不承认，就不算是可以自由支配的资产，这种担忧会不会影响美元的国际地位？

李迅雷：在国际货币体系中有一个相互博弈的过程，美元能够成为国际货币和它的经济实力也是密切相关的。各国把美元作为主要的外汇储备是基于对其经济社会稳定的认可。如果美国采取那些金融制裁措施，不把人家持有的美元资产当作合法的资产，那么势必会影响美元的信用，也会降低美元作为国际货币的地位。这一次的俄乌冲突中，大家原本预期卢布会大幅下跌，但实际上卢布背后有俄罗斯的原油、天然气、有色金属做支撑，这种巨大需求支撑了卢布的国际地位。所以很多东西我们也不能一概而论。对于美国而言，我相信它为了维持美元的国际地位，也不会做出目前大家所猜测的非理性举措。