2023年投资者仍需谨慎为上（图）

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斯特罗贝克：相比以往的低迷时期，我们可能会经历一段更持久的增长乏力、通胀高企和股市疲软。投资者不应再寄望于“美联储看跌期权”。

按照金融业的优良传统，每年这个时候，人们都要预测世界经济的健康状况，以及如何看待投资者的集体智慧。

翻阅各大银行和资产管理公司的经济和投资展望，许多人注意到，压倒性的共识预测是世界最大经济体将在2023年陷入衰退。

按照这一预测，2023年美国的经济衰退应该会导致通胀迅速减速，从而让美联储(Federal Reserve)停止加息，然后——在稍后阶段——开始降息，让我们摆脱困境。在上世纪90年代初、2001年和2008年的美国衰退期间，这一幕屡见不鲜。随之而来的必然是股市上涨，而投资者得以“幸存”，迎来下一个周期。

然而，让人有些不安的是，市场观察人士和市场参与者目前都趋同于这一颇为乐观的评估。各方普遍抱有的市场共识通常是大错特错的。我们一定遗漏了什么。那么，这一预测的逻辑会出什么问题呢？我们的想法什么时候会从“这次是一样的”变成“这次是不一样的”？

上述共识预期是有强大理由的。经济增长已经迅速放缓。欧元区和英国已陷入衰退，美国增长已放缓至低速。美国通胀已见顶，而美联储在坚决对抗通胀，这意味着通胀可能进一步下降。这种经济观点在金融市场的定价中也得到充分反映。

最明显的迹象无疑是收益率曲线的深度反转，即短期债券的利率高于长期债券。自上世纪60年代以来，这一直是经济衰退即将到来的可靠预测指标。与此同时，反转的收益率曲线也反映了市场参与者的预期，即通胀率很可能会下降，央行将在某个时间点降息，以再次支持增长或平息市场动荡。因此，收益率曲线目前如此深度地反转这一事实，也意味着投资者预计通胀将迅速正常化，而美联储可能会比之前的预期更早降息。

然而，也有一些与目前的共识预期相悖的因素值得思考。首先，就经济增长而言，美国陷入经济衰退的时间点可能会比许多人的预期晚得多。当今的美国经济不像过去那样容易受到美联储加息的影响。如今，房主大多持有固定利率的抵押贷款，而企业也已利用过去几年的低利率进行了长期融资。

家庭和企业将比以往有一段更长的滞后期，才会感受到加息的影响。因此，尽管经济增长已经疲弱，但陷入一场真正的衰退可能会像“等待戈多”(Waiting for Godot)。这与市场似乎正在预期的快速衰退/快速复苏模式形成鲜明对比。

其次，就通胀而言，它可能会比预期的更为根深蒂固。由于熟练工人短缺，工资上涨通胀似乎尤为棘手。新的多极世界秩序将迫使美国经济发生结构性变化，比如需要在离本国更近的地方重建可靠的供应链，而这往往需要付出更高的代价。同样，对脱碳的迫切需求可能加剧“绿色通胀”，即生态友好的商品和服务价格上涨。

这一切意味着，通胀率的下降可能比我们许多人（包括各国央行）所希望的要慢得多。美联储最终可能会陷入这样一种境地：即使经济开始衰退，它也不得不为了压低通胀而维持较高利率。

这将对股市不利，因为衰退过后的最初市场反弹往往是由降息触发的。“美联储看跌期权”(Fed put)，即美联储在波动时期支持市场的意愿，将永远消失，摆脱衰退的途径将是财政政策，而不是货币政策。

基于这些原因，目前的市场共识非常令人不安。风险在于，与以往的经济低迷时期相比，我们将会经历一段更长时期的增长乏力、通胀高企和股市疲软。因此，投资者最好保持投资组合多元化，包括明智地将一部分资产配置到固定收益产品。对冲基金或私募股权等另类投资也可能是管理投资组合风险的一种方式。

事实上，投资者应该在2023年继续保持谨慎，就当“美联储看跌期权”不再存在。那将意味着这一次真的不一样。

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