李超：四大因素逆转，股市已进入牛市状态，重点关注中特估（图）

1、影响去年股票市场调整的四大宏观因素都已经出现了系统性的逆转：俄乌战争逐渐走向动态均衡，美联储加息也进入尾声，房地产新发展模式进入逐渐明朗化的过程，最后一个是疫后经济已经开始修复。

2、4个大的不确定因素都出现翻转的时候，实际上股市已经进入一个牛市状态，只是大家感受没那么深刻，还没有形成太强的赚钱效应。

3、要重点关注核心资产就是中特估，当指数起来之后，散户看到赚钱效应有可能就会进来，形成快牛的格局。

4、黄金我们还是比较看好，一个是风险比较多，欧债危机有可能会推动，再加上美元贬值和实际利率下行的预期。

5、从时间节奏上，由于前期AI整个涨幅确实是最大的，所以四五月份这两个时间点应该是一个震荡格局，有个消化期。

6、地产我们认为除了一二线城市核心区一些豪宅，它可能有点涨的迹象，但总体机会不大。

4月17日，浙商证券首席经济学家李超，在富国基金4月投资专场“四月决断，科技创新or核心资产？”的策略会上，对A股配置方向和风格进行分析和展望。

以下是投资作业本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

影响市场的四大因素出现系统性逆转

影响去年股票市场调整的四大宏观因素都已经出现了系统性的逆转，这里包括地缘政治问题、海外流动性问题、房地产问题、疫情问题都冲击了市场。

现在俄乌战争逐渐走向动态均衡，美联储加息也进入尾声，房地产新发展模式进入逐渐明朗化的过程，最后一个是疫后经济已经开始修复。

首先对于俄乌战争，实际上都在看这个战争还能不能打得下去，现在明显消耗过大，双方都打不动了，大概都有和谈意愿，可能进入一个谈谈打打的交错过程，但是对市场其实影响不大。         

另外是美联储加息。美国现在企业资产负债表、居民资产负债表都比较健康，美国经济、就业也还可以。

所以美联储鲍威尔就想通胀还是下不去，因为美国当前出现了工资和物价的螺旋式上升，就是老百姓要求涨工资，涨完之后继续买东西，物价继续涨，涨完了继续要求涨工资。

对于这种负向循环，他想通过加息的方式抑制，所以美联储就给了一个更强的加息预期，从25bp想再加回50bp，这在历史上从来没发生过，一般加息加的幅度小之后就不加了。

所以在这过程中美国出现了一些金融稳定问题，最典型的就是硅谷银行出现流动性问题，而且开始向其他银行传染。

美联储反应还是非常快，上来就说这是系统性风险，我们必须全力支持联邦存款保险公司把风险控制住。

所以美联储现在已经是扩表和加息的组合，自己在扭曲，扩表实际上就是解决流动性问题。

越注重系统性风险，出现金融危机的概率越小，反而越注重道德风险，出现金融危机的概率越大。

所以联储现在只是有点不甘心，因为通胀还没有完全控制下来，它是加息加扩表，本身的扭曲行为一定会有一个变化，我们认为它迟早会加不动，进入了尾声。

当然还有其他风险，海外的流动性演绎并没有结束，主要就是欧央行现在也比较刚，欧央行的主席拉加德又加息、又缩表，尤其缩表对金融机构的流动性影响很大，容易出现欧债危机的潜在风险。

这是5月份我们需要关注的风险。对于中国，中期来看，欧洲和美国就停止加息了，实际上停止加息和缩表对中期A股是利好。         

另外，“三低”运行民营企业做不到，所以就进入过渡期。现在过渡期供给端的政策出的差不多了，人民银行的三支箭、十六条这些放松保障房地产企业和金融机构稳健性（的政策）都出完，但需求侧没出完。

从业务经济修复的角度，大家总想找预期差，预期差到底在哪？就是年轻人消费，不管后面是甲流还是疫情反复，年轻人基本上不受影响。这里边年轻人的消费行为值得认真研究，95后现在进入的消费形态叫“Z世代”，“Z世代”消费会非常多元化、小众化。

股市已经进入牛市状态

当这4个大的不确定因素都出现翻转的时候，实际上股市已经进入一个牛市状态，只是大家感受没那么深刻，还没有形成太强的赚钱效应。

后边股市上涨的斜率主角取决于一个核心变量——超额储蓄。

一、二月份大家一起找景气赛道，由于经济本身是一个弱修复态势，实际上是一个比较明显的经济向上和向下的弹性都不足，所以逆周期和顺周期现在还投不了。

所以在这种情况下，市场自发选择了中特估和人工智能AI这两个方向，这两个都是靠流动性的，所以大家还是要关注流动性。

对于流动性，过去三年一共积累了4万亿的超额储蓄，这需要高度重视的。

这个超额储蓄产生的原因并不源自于疫情，主要是经济结构调整带来的，总体在抬升制造业和压低服务业。

当前我们在推动共同富裕帮居民降成本，这些都是帮助大家省钱，比如房子租购并举、在教育上打击教培、在医药上是医药集采，这些实际上都在降成本。

降成本之后，在最强制消费里边其实是消费不出去，可选、必选更困难，所以它很难形成消费。

另外就是地产，地产这一块也很难消耗储蓄。所以对于储蓄，大概率是继续储蓄，小概率进入A股。

要想进入A股，它必须得有明显的赚钱效应，目前还不够。而且这个钱如果进来，它肯定是羊群效应进来，不会慢慢进来。

所以要么继续震荡行情，要么形成快牛，这种快牛就是储蓄搬家进来，这里边需要赚钱效应。

重点关注中特估

刚才提到4月决断，我们认为要重点关注核心资产就是中特估。中特估我觉得有很多因素，未来我们会发很多的被动ETF，甚至国资委可能会改变考核机制，比如市值考核、考核分红等等，这些都是有利于绝对收益资金进去配置的。

如果进去配置，它估值又低，对指数影响要大，当这个指数起来之后，散户看到赚钱效应有可能就会进来，形成快牛的格局。

总结

到这里，股票市场的所有驱动逻辑其实就比较清晰了，这里我大概把大类资产最后再总结一下。

前面提到我们最看好的股票这类资产，它的宏观驱动因素首先不确定因素全部都消除了，第二个市场斜率主要靠流动性推动，流动性推动主要看赚钱效应，赚钱效应就看中特估这个估值能不能拔起来。

当然对于AI这个方向我们也看好，因为它弹性比较大，所以后边大家要高度关注超额储蓄变量。         

第二个就是债券，我们认为利率到二季度基本上是一个接近顶部的位置，可能有情绪的上升，因为经济还在修复没结束，二季度应该是一个经济修复的高点。

之后利率可能会震荡下降，但总体利率的变化不大。

反而是在信用上大家要多挖掘，尤其是很多人担心地方债务，越担心它就存在预期差，这时就会出现信用债的投资机会。

地产我们认为除了一二线城市核心区一些豪宅，它可能有点涨的迹象，但总体机会不大。

商品我们认为总体偏震荡，不会有太大的趋势，看天气异常，有没有农产品的机会。

黄金我们还是比较看好，一个是风险比较多，欧债危机有可能会推动，再加上美元贬值和实际利率下行的预期。

对于美国的实际利率，只要美国通胀一下行，实际利率就下来了，实际利率和物价这次一定是同上同下，因为去年是同上的，所以今年一定是同下。

只要通胀开始下来，关注这个指标，美债就是大牛市，因为名义利率等于实际利率加通胀，如果这两个都下来，名义利率就会下很多，如果下很多纳斯达克其实也是个牛市，对着港股也会有系统性的修复，同时黄金形成2~3年维度的行情。

如果没有，假设物价就是下不来，这几类资产就都是震荡，所以这几类资产都是高度跟美国的通胀挂钩，这是我们关于后边经济数据的预测。         

最后，在未来的投资中，大家还要高度关注中美关系，这是一个非常重要的影响变量，容易对估值形成情绪上的压制，是我们核心需要关注的。